中钨高新2023年业绩略低于预期，资源短板即将补齐

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　　中钨高新(000657)2023年年报及2024年一季报点评：业绩略低于预期 资源短板即将补齐
　　类别：公司 机构：民生证券股份有限公司 研究员：邱祖学/孙二春 日期：2024-04-30
　　事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报。2023 年，公司实现营收127.36亿元，同比下降2.63%；归母净利润4.85 亿元，同比下降9.35%，扣非后归母净利达3.34亿元，同比下降30.13%。单季度看，2024Q1，公司实现营收29.67 亿元，同比下降2.95%、环比减少6.94%；归母净利润0.64 亿元，同比减少35.97%、环比减少62.23%；扣非归母净利0.46 亿元，同比减少48.48%、环比减少52.32%。
　　23 年点评：数控刀片产量1.4 亿片,同比增长7.69%1. 23 年公司数控刀片产量1.4 亿片。2023 年，公司数控刀片产量约 1.4 亿片，同比增加7.69%，约占国内总产量的 20%。受竞争加剧及上游原材料价格上涨影响，株钻公司盈利能力有所下滑，23 年净利润2.26 亿元，同比-18.17%。
　　2. 金洲公司PCB 微钻业务23 年下半年明显复苏。金洲公司23 年实现净利润2.00 亿元，同比-13.19%，PCB 微钻业务23 年下半年明显复苏，金洲公司23H2 实现净利润1.21 亿元，环比+53.3%，同比+11.48%，显示较强的韧性。
　　3. 原料价格上涨，23 年公司毛利率下滑0.66pct。23 年钨精矿价格同比+5.11%，仲钨酸铵价格同比+3.19%，下游传统产品价格传导不畅，导致公司毛利率下滑0.66pct，至16.87%。分业务看，切削刀具与工具毛利率下滑0.90pct，至33.58%；其它硬质合金毛利率下滑0.17pct，至14.11%；粉末制品毛利率下滑1.58pct，至7.10%。
　　24Q1 点评：需求复苏缓慢，业绩不及预期
　　1. 毛利率：24Q1 毛利率同比下滑3.07pct，环比下滑4.80pct，至14.16%。钨矿价格继续上涨，24Q1 钨精矿价格环比+2.89%，同比+4.85%，侵蚀部分毛利，叠加24Q1 下游需求复苏有限，导致公司24Q1 毛利率下滑。
　　核心看点：启动矿山注入，补齐资源短板
　　1. 数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025 年公司可实现数控刀片产量2 亿片，2021-2025 年CAGR 达16.39%。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB 微钻产量达到7 亿支。
　　2. 启动矿山注入，补齐资源短板。2024 年1 月公司发布公告，拟收购控股股东五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权。除了柿竹园，公司当前还托管五矿集团的其他四座钨矿山（2022 年钨矿总产量2.5 万吨），一旦注入完成，届时公司将形成集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。
　　投资建议：公司不断提升刀具及刀片产能，优化产品结构，钨矿即将注入，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为5.53/6.71/8.22 亿元，对应现价的PE 分别为27/23/18 倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

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　　中钨高新(000657)：需求弱势 业绩承压
　　类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：邰桂龙/王宁 日期：2024-04-28
　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收127.4亿元，同比减少2.6%；归母净利润为4.8 亿元，同比减少9.4%；扣非归母净利润为3.3 亿元，同比减少30.1%。2024Q1，公司实现营收29.7 亿元，同比减少3.0%；归母净利润为0.64 亿元，同比减少36.0%。
　　2023 年，国内需求疲软，营收略有下降，原材料价格上行，毛利率承压。2023年国内经济形势整体较疲软，公司产品大多具备顺周期属性，受宏观环境影响较大，总营收略有下降。2023 年公司综合毛利率为16.9%，同比减少0.7 个百分点，主要系需求疲软、上游原材料价格上行，公司盈利能力两头承压。2024Q1，公司综合毛利率为14.2%，同比减少3.1个百分点。
　　加大研发投入，2023 年期间费用率略有提升，净利率小幅下滑。2023 年公司期间费用率为12.3%，同比增加1.2 个百分点，主要系研发费用率同比增加0.9个百分点；2024Q1，期间费用率为11.3%，同比减少0.3 个百分点。2023 年公司净利率为4.6%，同比减少0.4 个百分点，净利率下滑幅度较小，主要受益于非经常性资产处置收益增加1.2 亿元；2024Q1，公司净利率为2.7%，同比减少1.3 个百分点。
　　国内周期底部向上，海外市场持续拓展，公司刀具业务成长空间广阔。从库存周期角度来看，工业企业自2022 年5月开始去库存，至2024 年2月已历经22个月，2024 年2 月中国工业企业产成品存货同比增加2.4%，底部徘徊向上，公司主流产品数控刀片、棒材、其他硬质合金等产品均为顺周期产品，行业景气度有望反转。长期来看，海外刀具市场规模约是国内的4 倍，公司作为国产刀具龙头，凭借产品力与性价比已在海外市场占据一席之地，未来成长空间广阔。
　　矿山注入逐步落地，公司经营稳定性增强。2024 年1月，公司发布公告拟收购矿山企业柿竹园公司100%股权，五矿集团旗下矿山企业将逐步注入到上市公司体内，有助于完善公司治理，直接增强上市公司盈利能力，并提高上市公司经营稳定性，钨精矿和下游硬质合金产品位于钨产业链的盈利微笑曲线两端，同时钨精矿的价格直接影响下游硬质合金产品的利润，矿山注入上市公司后，中钨高新的业绩波动性将明显减弱。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为5.2、6.3、7.4亿元，未来三年归母净利润复合增长率为15%，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，资产注入不及预期风险，原材料价格波动风险。